تحقیق مقاله بورس اوراق بهادار

دیباچه

بورس اوراق بهادار، یک بازار متشکل و رسمی سرمایه است که در آن خرید و فروش سهام شرکت ها یا اوراق قرضه دولتی یا مؤسسات معتبر خصوصی، تحت ضوابط و قوانین و مقررات ویژه‌ای انجام می‌شود. مشخصه مهم بورس اوراق بهادار، حمایت قانون از صاحبان پس‌اندازها و سرمایه‌های راکد و الزامات قانونی برای متقاضیان سرمایه است (دوانی، غلامحسین، سال 1384، ص 32). اندیشه برخورداری از بازار اوراق بهادار و سرعت بخشیدن به فرآیند صنعتی شدن در ایران به دهه 1310 بازمی‌گردد با این حال، آغاز جنگ دوم جهانی و رخدادهای سیاسی و اقتصادی دنبال آن، راه‌اندازی بورس را تا سال 1346 به تأخیر انداخت.

پس از پیروزی انقلاب اسلامی و در پی جنگ عراق با ایران، بورس اوراق بهادار تهران وارد دوره رکود فعالیت خود شد. ولی در سال 1368 و پس از پایان جنگ تحمیلی براساس اهداف نخستین برنامه پنج ساله کشور و سیاست دولت مبنی بر تجهیز و مشارکت بخش خصوصی در فعالیت‌های تولیدی، دوران رکود بورس پایان یافت و حجم معاملات در آن افزایش چشمگیری پیدا کرد.

در حال حاضر و با گذشت 17 سال از دوره تجدید حیات بورس، بررسی این بازار و تشخیص به هنگام خرید یا فروش یک سهم همواره به عنوان مشکلی بزرگ برای کسانی که در آن مشغول فعالیت هستند، مطرح بوده است. با این وجود سرمایه‌گذاران تلاش دارند که تا حد ممکن پس اندازهای خود را در جایی سرمایه‌گذاری کنند که بیشترین بازده را داشته باشد.

بازده سهام در دوره های متفاوت، متغیر است و روند ثابت و یکنواختی را به همراه ندارد. بنابراین نوسان و تغییرپذیری، جزء جدایی‌ناپذیر بازدهی سهام در طی زمان است. با توجه به تغییرپذیری و نوسان، بازده دوره های آینده نیز قابل اطمینان نیستند. عدم اطمینان نسبت به بازده های آتی سهام، سرمایه‌گذاری را با ریسک همراه می نماید. و سرمایه‌گذار همیشه به دنبال کاهش ریسک و افزایش اطمینان بازدهی است. (راعی، رضا و تلنگی، احمد، سال 1383، ص 118)

بنابراین سرمایه گذاران در صورتی تحمل ریسک را می پذیرند که در قبال آن، ما به ازای عایدشان شود و این ما به ازاء چیزی نخواهد بود جز بازده بیشتر سرمایه‌گذاری‌ها. بر این اساس، سرمایه‌گذاران در بورس اوراق بهادار، ریسک و بازده سرمایه گذاری را همزمان مورد توجه قرار می دهند. به همین دلیل شناخت پیوند بین ریسک و بازده در فرآیند تصمیم‌گیری سرمایه گذاران اهمیت ویژه‌ای دارد.

نخستین نظریه در مورد ریسک و بازده سرمایه‌گذاری‌ ها در دهه 1950 توسط مارکوویتز[1] ارائه گردید. اساس و مبنای این نظریه میزان ریسک و بازدهی است که دارنده مجموعه اوراق بهادار از آن بهره‌مند می‌شود (ریموندپی نوو، سال 1384، ص 10). لیکن فرمولهای ارائه شده در این الگو به ویژه برای محاسبه ریسک سبد اوراق بهادار، در عمل بسیار پیچیده و وقت‌گیر بود. بطوریکه برای یک سرمایه‌گذار عادی امکان استفاده از آن غیر عملی بود. چندی بعد ویلیام شارپ[2] (1964) و جان لینت نر[3] (1965) الگوی دیگری را تحت عنوان الگوی قیمت‌گذاری دارایی سرمایه‌ای[4] (CAPM) پایه‌گذاری کردند که بسیار ساده و کاربردی بود و منجر به کسب جایزه نوبل توسط شارپ (1990) گردید.

پژوهش حاضر با استفاده از الگوی اخیر به بررسی پیوند بین ریسک سیستماتیک و بازده سهام عادی در صنعت دارویی بورس اوراق بهادار تهران می‌پردازد. برای این امر ابتدا بازده سهام عادی محاسبه شده و سپس بازده بدره بازار بدست آورده می‌شود. در مرحله بعدی کوواریانس (درجه همسویی) بین این دو مقدار به دست آمده، محاسبه و حاصل برواریانس بازده بدره بازار تقسیم خواهد گردید تا ضریب بتا  بدست آید. و در نهایت از راه استفاده از آماره های ضریب تعیین و ضریب همبستگی پیرسون  به آزمون معناداری همبستگی بین متغیر ریسک سیستماتیک (ضریب ) و متغیر بازده سهام عادی  پرداخته خواهد شد. با این امید که دستاوردهای این پژوهش بتواند برای تصمیم گیرندگان و سرمایه‌گذاران و نیز در جهت پژوهش‌های آتی مثمر ثمر واقع گردد.

فصل اول

کلیات پژوهش

بیان مسأله و علل برگزیدن موضوع پژوهش

در سرمایه گذاری ریسک و بازده نقش کلیدی دارند. بطور کلی سرمایه گذاران ریسک گریزند و بنابراین اگر شرکتها گامهایی بردارند. که ریسک آنها را بالا ببرد، در صورت ثبات سایر عوامل ارزش آن شرکتها پائین می آید . برای جبران این مسأله نرخ بازده مورد انتظار شرکتی که در دارائیهای خطرناک سرمایه گذاری می کند باید بیش از شرکتی باشد که دراین دارائیها سرمایه گذاری نمی کند. بنابراین تعریف ریسک بایستی در برگیرنده ضریب تغییرات بازده پروژه سرمایه گذاری باشد.(فردوستون و یوجین بریگام، سال 1375، ص 437). در نتیجه ریسک عبارت است از احتمال متفاوت بودن نرخ واقعی بازده با نرخ مورد انتظار سرمایه گذار. (ریموند پی نوو، سال 1384، ص 6)

ریسک سهام متشکل از دو بخش است:‌ریسک کاهش پذیر (‌قابل اجتناب) و ریسک کاهش ناپذیر (غیر قابل اجتناب). آن بخش از ریسک سهام را که بتوان کاهش داد ریسک غیر سیستماتیک یا ریسک کاهش پذیر می نامند. و بخشی را که از راه افزایش تعداد سهام نتوان کاهش داد ریسک سیستماتیک یا ریسک کاهش ناپذیر می گویند.

علت استفاده از واژه ریسک سیستماتیک آن است که این ریسک نشان دهنده آن بخش از کل ریسک سهام است که به دلیل وجود عواملی که قیمت کل سهام موجود در بازار را تحت تأثیر قرار می دهند،‌به وجود آمده است . از عوامل مهم ریسک سیستماتیک دگرگونی سیاسی و اقتصادی ، چرخه های تجاری ،‌تورم و بیکاری است.

ریسک غیر سیستماتیک آن بخش از کل ریسک سهام را که ویژه یک شرکت یا صنعت معین است،‌نشان می دهد . این ریسک را می توان با برگزیدن شرکت مناسب ، کاهش داد یا حذف کرد.

برخی عوامل که باعث پدید آمدن ریسک غیر سیستماتیک می شوند. از این قرارند:‌کالاها و  خدمات تولیدی شرکت یا صنعت، فعالیت های رقبا، نوع مدیریت و ساختار هزینه های شرکت. (ریموند پی نور، سال 1384، ص 349- 350)

ازآن جائیکه ریسک غیر سیستماتیک را می توان با گزینش صحیح دارایی یا سرمایه گذاری حذف کرد یا کاهش داد، بنابراین چیزی که از نظر سرمایه گذار به عنوان ریسک اصلی غیر قابل اجتناب باقی می ماند همان ریسک سیستماتیک است. نظریه های سرمایه گذاری ، پیوند میان ریسک سیستماتیک و بازده سهام را تأیید کرده و آن را خطی می دانند. که از جمله آنها نظریه ارائه شده توسط شارپ ولینت نر (الگوی قیمت گذاری دارایی سرمایه ای) می باشد. بنابراین مسأله این پژوهش برگرفته شده از نظریه بالا به صورت پرسش زیر بیان می شود:

«آیا در بازار بورس اوراق بهادار تهران (صنعت دارویی) بین ریسک سیستماتیک و بازده سهام عادی رابطه معنی داری وجود دارد یا خیر؟‌»

2-1 اهداف پژوهش

از این رو هدف و انگیزه اصلی نگارنده از برگزیدن موضوع بالا ، کاوش وپژوهش در مورد پیوند بین ریسک سیستماتیک و بازده سهام عادی در بورس اوراق بهادار تهران است. هدف دیگری که این پژوهش دنبال می کند مقایسه دستاوردهای حاصل با دستاوردهای پژوهشی است که تحت عنوان مشابه و در یک دوره زمانی متفاوت توسط آقای تیمور جعفری نسب به عنوان پایان نامه کارشناسی ارشد رشته حسابداری در دانشگاه آزاد اسلامی  واحد علوم و تحقیقات برای سالهای 1373 تا 1377 انجام گرفته است. تا از این رهگذر به میزان پیشرفت بورس اوراق بهادار تهران به سمت کارآیی ، پی ببرد. و اطلاعات فراهم شده از این پژوهش چه ازجنبه نظری و  چه از جنبه کاربردی راه گشایی برای دانش پژوهان باشد و دستاوردهای حاصله به وسیله شرکتها و مخصوصاً‌ توسط سرمایه گذاران مورد استفاده قرار گیرد تا گامی هرچند کوچک در جهت پیشرفت بازار سرمایه در ایران برداشته شود.

3-1 اهمیت پژوهش

درکشور ما شرایط اقتصادی و ویژگیهای سنتی رفتار سرمایه  گذاران و مدیران واحدهای تجاری هنوز زمینه های لازم برای پرداختن به پژوهش های جدی و یکپارچه را فراهم نیاورده است و شواهد حکایت از آن دارد که سرمایه گذاران برای تعیین ارزش سهام از روشهای کمِی استفاده نمی کنند و داوریها مبتنی بر تصورات ذهنی بر تصورات ذهنی و اطلاعات غیر علمی می باشد. (نویدی عباسپور، ابراهیم، سال 1383، ص 5).

 در همین راستا سازمان بورس اوراق بهادار تهران که بزرگترین بازار سرمایه در کشور ما می باشد و پس اندازهای مردم را به سمت سرمایه گذاری های بلندمدت سوق می دهد در مقایسه با سایر کشورها به ویژه کشورهای صنعتی بازاری کوچک و توسعه نیافته است . بنابراین لزوم انجام پژوهش ها و مطالعات بیشتر برای کارآ نمودن این بازار و منطقی کردن سرمایه گذاری ها، ضروری به نظر می رسد و نظریه اهمیت فراوان اطلاعات مربوط به ریسک و بازده شرکتهای حاضر در بورس برای اخذ تصمیمات بهینه سرمایه گذاری، این پژوهش به بررسی پیوند بین ریسک و بازده در صنعت دارویی خواهد پرداخت.  

میزان ریسک به نوع سرمایه گذاری مربوط می شود. سرمایه گذاران انتظار دارند که در مقابل تحمل ریسک سیستماتیک بیشتر، بازده بیشتری دریافت کنند. در واقع نرخ های بازده مورد انتظار سرمایه گذاران بورس اوراق بهادار را می توان به عنوان تابعی از عوامل بتای اوراق بهادار موجود در بورس بیان کرد. (شباهنگ، رضا، سال،1374 ، ص 204). ضریب بتای یک سهم چیزی جز شاخص ریسک سیستماتیک تلقی نمی گردد. هدف از ارائه ضریب بتا محاسبه ریسک سیستماتیک سهام و سایر اوراق بهادار ویژه (و ریسک سیستماتیک یک مجموعه از دارایی های مالی ) است. (ریموند پی نوو، سال 1384، ص 313). با آگاهی از ریسک سیستماتیک سهام عادی شرکتهای مختلف ،‌سرمایه  گذاری مالی با اطمینان بیشتری صورت می گیرد.

در کشورهای صنعتی مؤسسات و سازمانهایی وجود دارند که ریسک سیستماتک شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار آن کشور را محاسبه نموده و در اختیار سرمایه گذاران قرار می دهند. که از جمله آنها مریل لینچ[5] و والیولاین[6] در آمریکا می باشند. متأسفانه چنین سازمان ها و مؤسساتی در کشور ما وجود ندارد و همین مسأله اهمیت موضوع را نشان می دهد تا اطلاعاتی در رابطه با ریسک سیستماتیک و بازده سهام عادی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به دست آید تا برای سرمایه گذاران مفید واقع شود.

از سوی دیگر ، مقایسه دستاوردهای پژوهش حاضر با پژوهش های گذشته مربوط به این موضوع،‌می تواند مفید واقع شود زیرا به علت گذشت زمان و اضافه شدن چندین شرکت معتبر دارویی به جمع شرکتهای دارویی پذیرفته شده در بورس، این مقایسه می تواند نشان دهد که در بورس اوراق بهادار تهران، پیشرفتی از جهت ریسک و بازده و پیوند آنها صورت گرفته است. و سهامداران متناسب با ریسکی که می پذیرند ، بازده دریافت می کنند. یا  اینکه همچنان همانند سالهای گذشته هیچ پیوندی بین ریسک سیستماتیک و بازده سهام عادی (‌دستاورد پژوهش تیمور جعفری نسب)‌ وجود ندارد.

4-1 فرضیه های پژوهش

الگوی قیمت گذاری دارایی سرمایه ای که توسط شارپ ولینت نر در دهه 1960 ارائه گردید فرض می کند که بین ریسک سیستماتیک و بازده اوراق بهادار، پیوند خطی و ساده وجود دارد. بر اساس این الگو ، در یک بازار کارآ چنانچه سهام سرمایه گذار به اندازه کافی گوناگونی داشته باشد، بازده آن همبستگی معناداری با ریسک سیستماتیک () خواهد داشت. پژوهشگر تلاش دارد که چنین پیوندی را در مورد شرکتهای دارویی پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، مورد آزمون قرار دهد.  از اینرو فرضیه اصلی پژوهش به شرح زیر تعریف می شود:

«بین ریسک سیستماتیک و بازده سهام عادی شرکت های صنعت دارویی پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران،‌ارتباط معنی داری وجود دارد».

5-1 روش پژوهش

روش بکار رفته در پژوهش حاضر، روش قیاسی- استقرایی بوده و از لحاظ کار پژوهشی، یک پژوهش کاربردی است که در آن از اطلاعات واقعی موجود و روش های آماری برای تأیید فرضیه ها استفاده شده است.

بخشی از پژوهش نیز به مطالعات کتابخانه ای اختصاص یافته است که مربوط به جنبه های نظری موضوع پژوهش و هم چنین مطالعات کاربردی انجام گرفته در گذشته می باشد.

در این پژوهش تلاش می شود تا تعداد نمونه مناسب از میان شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در صنعت دارویی برگزیده و آزمون های آماری لازم برای رد یا قبول فرضیه به عمل آید.

برای آزمون فرضیه لازم است که بتا() (شاخص ریسک سیستماتیک ) و بازده سهام عادی برای نمونه برگزیده شده در اختیار باشد. بتا از راه معادله رگرسیون زیر محاسبه خواهد شد.

 بازده سهام عادی شرکت i در دوره t .

 شاخص ریسک سیستماتیک

 مقدار ثابت خط رگرسیون یا عرض از مبدأ (نرخ بازده بدون ریسک)

بازده بدره بازار در دوره t .

 خطای بازده شرکت i در دوره t می باشد.

در ضمن بازده سهام شرکت های عضو نمونه نیز با استفاده از رابطه زیر به دست خواهد آمد:

 بازده سهام عادی i در دوره t .

 قیمت سهام در آخر دوره

 قیمت سهام در اول دوره

D= منافع مالکیت سهام

6-1 جمع آوری اطلاعات

در این پژوهش 20 شرکت متعلق به صنعت دارویی که از ابتدای سال 1378 و ماقبل آن در بورس اوراق بهادار تهران به ثبت رسیده و فعال بوده اند ، گزینش شده و اطلاعات مربوط به قیمت سهام، مزایای سهام (سود نقدی ، سود سهمی و حق تقدم) و افزایش سرمایه که در گزارش سالنامه و گزارش های ادواری و گزارشات ماهانه و آمارهای منتشره توسط سازمان بورس اوراق بهادار تهران و نرم افزار تدبیر پرداز درج می شود، جمع آوری شده است.

به طور خلاصه در این پژوهش کلیه شرکت های فعال صنعت دارویی بورس اوراق بهادار تهران که جامعه آماری ما را تشکیل می دهند استفاده شده است و از نظر نمونه گیری، یک نمونه گیری هدفمند می باشد.

7-1 قلمرو پژوهش

1-7-1 قلمرو موضوعی

همانطوری که از موضوع پژوهش مشخص شده، در این پژوهش فقط ریسک سیستماتیک و بازده سهام عادی شرکتهای صنعت دارویی پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مورد تجزیه وتحلیل قرار گرفته است. و علت اینکه تنها ریسک سیستماتیک در نظر گرفته شده، آن است که چنانچه بدره هر سرمایه گذار به میزان مناسب گوناگونی داشته باشد، تنها ریسکی که باقی می ماند ریسک سیستماتیک است.

2-7-1 قلمرو زمانی

دوره زمانی مورد بررسی از ابتدای سال 1378 تا پایان سال 1382 می باشد. علت برگزیدن دوره 5 ساله آن است که عموماً بتا باید برای یک دوره 36 تا 60 ماهه (3 تا 5 ساله) محاسبه شود. (دستگیر، محسن، سال 1384، ص 23). که برای پژوهش حاضر یک دوره 60 ماهه برگزیده شده است.

3-7-1 قلمرو مکانی

این پژوهش کلیه 20 شرکت صنعت دارویی پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران را که در دوره زمانی یاد شده فعال بوده اند، پوشش می دهد